สี่สิบแปดชั่วโมงที่ชี้ขาดไตรมาส

สัปดาห์นี้มีปฏิทินเศรษฐกิจที่แน่นที่สุดเท่าที่เราเห็นมาในรอบกว่าหนึ่งเดือน และเกือบทั้งหมดกระจุกตัวอยู่ในวันพุธและวันพฤหัสบดี เฟดจะประกาศผลการตัดสินใจในวันพุธ และ Kevin Warsh จะจัดงานแถลงข่าวทันทีหลังจากนั้น จากนั้น 2 ชั่วโมงต่อมา Microsoft และ Alphabet จะรายงานผลประกอบการ ในวันพฤหัสบดีเราจะได้เห็นการตัดสินใจของ ECB ประมาณการครั้งแรกของ GDP ไตรมาส 3 เงินเฟ้อ PCE เดือนกันยายน และ Amazon หลังตลาดปิด จากนั้นธนาคารกลางญี่ปุ่นจะปิดสัปดาห์ในวันศุกร์ ฟิวเจอร์สบอกโอกาสเพียงประมาณ 10% สำหรับการขึ้นดอกเบี้ยในสัปดาห์นี้ ดังนั้นการคงดอกเบี้ยจึงแทบจะแน่นอนอยู่แล้ว และสิ่งที่เราต้องการได้ยินจริงๆ คือสิ่งที่ Warsh พูดเกี่ยวกับเดือนธันวาคม ซึ่งปัจจุบันถูกตั้งราคาไว้ที่ประมาณ 84% ยิ่งไปกว่านั้น ทั้งหมดนี้เกิดขึ้นไม่ถึงหนึ่งสัปดาห์ก่อนการเลือกตั้งกลางเทอมของสหรัฐฯ ในวันที่ 3 พฤศจิกายน

จุดเริ่มต้นของเรา

สัปดาห์ที่แล้วส่วนใหญ่เป็นเรื่องเกี่ยวกับต้นทุน AI ของ Big Tech Meta ทำรายได้เกินคาดที่ $64.6 พันล้านดอลลาร์ แต่รายจ่ายลงทุนรายไตรมาสที่ $34.9 พันล้านดอลลาร์ทำให้กระแสเงินสดอิสระติดลบ และเหนือสิ่งอื่นใด บริษัทยังปรับเพิ่มขอบล่างของแผนการใช้จ่ายปี 2026 ขึ้นเป็น $135 พันล้านดอลลาร์ หุ้นร่วงลงประมาณ 7% และ credit default swap ของบริษัทแตะระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ จากนั้นในวันพฤหัสบดี Nasdaq ร่วง 2.6% ซึ่งเป็นวันที่แย่ที่สุดนับตั้งแต่ต้นเดือนมิถุนายน Tesla ไปในทิศทางตรงกันข้ามและลดแผนการใช้จ่ายลง ตลอดทั้งสัปดาห์ S&P 500 ร่วง 0.5% สู่ 7,623.68 และ Nasdaq ร่วง 0.7% ขณะที่ Dow เพิ่มขึ้น 0.4% และหุ้นขนาดเล็กเพิ่มขึ้นประมาณ 2% ดัชนี S&P แบบถ่วงน้ำหนักเท่ากันยังเอาชนะดัชนีแบบถ่วงน้ำหนักตามมูลค่าตลาดได้ติดต่อกันสามสัปดาห์แล้ว ดังนั้นเงินยังอยู่ในหุ้น เพียงแต่กำลังเคลื่อนออกจากชื่อ AI ขนาดใหญ่ที่สุด

น้ำมันเป็นอีกปัจจัยที่เคลื่อนไหวสำคัญ การโจมตีโครงสร้างพื้นฐานน้ำมันของซาอุดีอาระเบียโดยกลุ่มฮูตีดัน Brent ขึ้นสู่ระดับสูงสุดนับตั้งแต่เดือนเมษายนที่เหนือ $110, และ WTI ขึ้นเหนือ $100 ข้อมูลเศรษฐกิจสหรัฐฯ ก็ยังคงแข็งแกร่ง PMI ภาคการผลิตขั้นต้นแตะระดับสูงสุดในรอบ 53 เดือนที่ 56.0 โดยดัชนีราคาขายเพิ่มขึ้นเป็น 59.8 จำนวนผู้ขอรับสวัสดิการว่างงานลดลงเหลือ 194k และคาดการณ์เงินเฟ้อหนึ่งปีของ Michigan พุ่งขึ้นเป็น 4.7% (สูงสุดนับตั้งแต่เดือนพฤษภาคม) ขณะที่ความเชื่อมั่นลดลงสู่ระดับต่ำสุดในรอบห้าเดือน อัตราผลตอบแทนพันธบัตร 10 ปีผ่อนคลายลงมาอยู่ที่ประมาณ 5.0%

ประเด็นที่ 1: Warsh พูดอะไรเกี่ยวกับเดือนธันวาคม?

เราคาดว่าจะคงดอกเบี้ยที่ 3.75-4.00% ดังนั้นการตัดสินใจเองไม่น่าจะทำให้ตลาดเคลื่อนไหวมากนัก แถลงการณ์ก็ไม่ช่วยเราได้มากเช่นกัน เนื่องจาก Kevin Warsh ตัด forward guidance ออกไป ดังนั้นทุกอย่างจะขึ้นอยู่กับงานแถลงข่าวของเขา ข้อมูลนับตั้งแต่การขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนชี้ไปทั้งสองทิศทาง ในฝั่งที่คัดค้านการขึ้นดอกเบี้ยอีก ตัวเลขการจ้างงานเดือนกันยายนออกมาเพียงประมาณ 29k และอัตราการว่างงานเพิ่มขึ้นเป็น 4.2% ในฝั่งที่สนับสนุนการขึ้นดอกเบี้ยอีก เงินเฟ้อพื้นฐาน CPI อยู่ที่ประมาณ 0.3% ติดต่อกันสองเดือน ราคาผู้ผลิตพุ่งขึ้น 1.3% ในเดือนกันยายน คาดการณ์เงินเฟ้อของภาคครัวเรือนอยู่ที่ 4.7% PMI ภาคการผลิตอยู่ที่ระดับสูงสุดในรอบ 53 เดือน และน้ำมันอยู่เหนือ $100

ตลาดได้ตั้งราคาไว้ในลักษณะ “หยุดพักตอนนี้ ขึ้นดอกเบี้ยในเดือนธันวาคม” และเราต้องดูว่า Kevin Warsh จะเห็นด้วยกับแนวทางนี้ คัดค้าน หรือส่งสัญญาณว่าเดือนตุลาคมเป็นการตัดสินใจที่ใกล้เคียงกว่าที่ตลาดคิด ผมจะจับตาสองเรื่อง 1. เขาพูดถึงผลกระทบจากน้ำมันอย่างไร หากเขาเรียกมันว่าการพุ่งขึ้นของราคาชั่วคราว เฟดก็สามารถมองข้ามได้ แต่หากเขาเรียกมันว่าความเสี่ยงต่อคาดการณ์เงินเฟ้อ เฟดก็ต้องดำเนินการ และด้วยคาดการณ์ Michigan ที่ 4.7% ความเป็นไปได้ในกรณีที่สองก็มีอยู่ไม่น้อย 2. เขาผูกการขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติมกับตลาดแรงงานหรือไม่ หากเป็นเช่นนั้น รายงานการจ้างงานฉบับถัดไปก็แทบจะชี้ขาดเดือนธันวาคม

ธนาคารกลางอื่นๆ ก็กำลังเข้มงวดเช่นกัน ธนาคารกลางแคนาดาและ RBNZ ตัดสินใจในวันพุธ ECB ในวันพฤหัสบดี และ BoJ ในวันศุกร์ (คาดว่าจะคงดอกเบี้ยที่ 1.25%) ตลาดเอนเอียงไปทางการขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติมจากทั้ง ECB และ BoJ ดังนั้นสิ่งที่ Lagarde และ Ueda พูดจะส่งผลต่อดอลลาร์ด้วย เช่นเดียวกับ Warsh

สิ่งที่อาจเปลี่ยนเรื่องราว: Kevin Warsh เรียกผลกระทบจากน้ำมันว่าเป็นภัยคุกคามต่อคาดการณ์เงินเฟ้อ หรือปฏิเสธที่จะตัดความเป็นไปได้ของการขึ้นดอกเบี้ยเพิ่มเติมโดยรวม ในกรณีนั้น เดือนธันวาคมจะเกือบแน่นอน ตลาดจะเริ่มตั้งราคาการขึ้นดอกเบี้ยไปจนถึงปี 2027 และส่วนหน้าของเส้นอัตราผลตอบแทนจะปรับขึ้น

ประเด็นที่ 2: เศรษฐกิจกำลังร้อนแรง หรือเป็นแค่ราคา?

ข้อมูลวันพฤหัสบดีออกมาในเช้าวันถัดจากประชุมเฟด ดังนั้นจึงเป็นเรื่องราวของเดือนธันวาคมมากกว่า GDP ไตรมาส 2 อยู่ที่ 2.2% และ GDPNow ของเฟดแอตแลนตาชี้ไปที่ประมาณ 3.5% สำหรับประมาณการครั้งแรกของไตรมาส 3 ส่วนใหญ่มาจากการพุ่งขึ้นเกือบ 18% ของการใช้จ่ายด้านอุปกรณ์ธุรกิจ ซึ่งส่วนมากเป็นการลงทุนใน AI หากการเติบโตออกมาแข็งแกร่งขนาดนั้น เฟดก็มีช่องว่างมากขึ้นในการขึ้นดอกเบี้ยอีก

กระนั้น ข้อมูลค้าปลีกสัปดาห์ที่แล้วแสดงให้เราเห็นว่าทำไมตัวเลขพาดหัวจึงไม่เพียงพอ ยอดค้าปลีกเดือนกันยายนเกินคาดเพียงเพราะน้ำมันเบนซินมีราคาแพงขึ้น และกลุ่มควบคุมเพิ่มขึ้นเพียง 0.1% การใช้จ่ายผู้บริโภคที่แท้จริงอยู่ภายใต้แรงกดดัน ดังนั้นหากการเติบโตไตรมาส 3 ออกมาเป็น AI capex เป็นส่วนใหญ่ขณะที่ภาคครัวเรือนใช้จ่ายน้อยลง เศรษฐกิจก็แยกออกเป็นสองส่วนมากกว่าร้อนเกินไป และนั่นทำให้การหาเหตุผลสนับสนุนการขึ้นดอกเบี้ยยากขึ้น

จากนั้นก็มี PCE เดือนกันยายน คาดว่า Core PCE จะเพิ่มขึ้นประมาณ 0.2% MoM หลังจาก 3.0% YoY ในเดือนสิงหาคม PCE คือมาตรวัดที่เฟดกำหนดเป้าหมายจริง ดังนั้นหลังจากรายงาน CPI ที่ร้อนแรงสองฉบับ ตัวเลขที่ชะลอลงในครั้งนี้จะมีน้ำหนักมาก ข้อมูลสินค้าคงทนและความเชื่อมั่นผู้บริโภควันอังคาร และดัชนีต้นทุนการจ้างงานในช่วงปลายสัปดาห์จะเติมเต็มส่วนที่เหลือ ผมจะจับตา ECI เป็นพิเศษ เพราะมันบอกเราว่าค่าจ้างกำลังดันเงินเฟ้อขึ้นหรือกำลังเย็นลง

สิ่งที่อาจพลิกสถานการณ์ทั้งหมด: ตัวเลข GDP ที่แข็งแกร่งซึ่งนำโดยการใช้จ่ายผู้บริโภคแทนการลงทุนธุรกิจ ประกอบกับ Core PCE ที่ 0.3% หรือสูงกว่า นั่นจะทำให้เศรษฐกิจดูร้อนเกินไปอย่างแท้จริง และเดือนธันวาคมก็จะเป็นการยากที่จะโต้แย้ง

ประเด็นที่ 3: การใช้จ่าย AI ของ Big Tech ผ่านมาตรฐานใหม่ของตลาดได้หรือไม่?

หลังจากสัปดาห์ที่แล้ว ตลาดแสดงให้เห็นชัดเจนว่าการเติบโตของรายได้เพียงอย่างเดียวไม่สามารถช่วยหุ้นได้หากการใช้จ่ายดึงกระแสเงินสดอิสระให้ติดลบ และนั่นคือสิ่งที่เกิดขึ้นกับ Meta สัปดาห์นี้ Microsoft, Alphabet และ Amazon (รวมกันประมาณ $11 ล้านล้านดอลลาร์) จะผ่านการทดสอบเดียวกัน ทั้งสามมีธุรกิจคลาวด์ที่เปลี่ยนการลงทุน AI เป็นรายได้ ดังนั้นจึงมีโอกาสมากกว่า Meta ที่จะแสดงผลตอบแทน Alphabet ร่วงไปแล้วประมาณ 6% เมื่อสัปดาห์ที่แล้วพร้อมกับ Meta ดังนั้นความคาดหวังจึงต่ำลงเล็กน้อย

ตัวเลขที่ผมสนใจที่สุดคือการเติบโตของรายได้คลาวด์ (Azure, Google Cloud และ AWS) เทียบกับคำแนะนำ capex ปี 2027 หากการเติบโตของคลาวด์เร่งขึ้นมากพอที่จะรองรับการใช้จ่ายที่เพิ่มขึ้น ตลาดก็สามารถเริ่มแยกผู้สร้าง AI ที่ทำเงินได้จากมันออกจากผู้ที่เพียงใช้จ่าย หาก capex เติบโตเร็วกว่ารายได้คลาวด์ ผมคาดว่าปฏิกิริยาแบบ Meta จะลุกลามไปทั้งกลุ่ม Intel, Samsung และ SanDisk ก็รายงานในวันพฤหัสบดีเช่นกัน ซึ่งให้ข้อมูลด้านอุปทานชิปแก่เราหลังจากเดือนที่ยากลำบากของหุ้นเซมิคอนดักเตอร์

สิ่งที่อาจเปลี่ยนเรื่องราวทั้งหมดนี้: ทั้งสามบริษัทปรับเพิ่ม capex ปี 2027 ขณะที่การเติบโตของคลาวด์ชะลอลง จากนั้นการเทขายของ Meta จะไม่ใช่ปัญหาของบริษัทเดียวอีกต่อไป แต่จะกลายเป็นการปรับราคาใหม่ของทั้งภาคส่วน ซึ่งกระทบหุ้นที่มีน้ำหนักมากที่สุดใน S&P 500

×

ความหมายต่อทองคำ

ทองคำมีแรงผลักและแรงกดดันเช่นเดียวกับสัปดาห์ที่แล้ว โดยมีประชุมเฟดอยู่ตรงกลาง น้ำมันเหนือ $100 และคาดการณ์เงินเฟ้อที่ 4.7% สนับสนุนทองคำในฐานะเครื่องป้องกันความเสี่ยงเงินเฟ้อ เฟดที่ล็อกการขึ้นดอกเบี้ยในเดือนธันวาคมจะดึงไปในทิศทางตรงกันข้ามด้วยการรักษาอัตราผลตอบแทนที่แท้จริงให้สูงและสนับสนุนดอลลาร์ เนื่องจากคำพูดของ Warsh สำคัญกว่าการตัดสินใจ ผมคาดว่าการเคลื่อนไหวครั้งใหญ่ที่สุดของทองคำในสัปดาห์นี้จะอยู่รอบงานแถลงข่าวเวลา 14:30 น. ตามเวลานิวยอร์กในวันพุธ มากกว่าที่เวลา 14:00 น. ของการประกาศ

อีกสองเรื่องที่ต้องคำนึงถึง ข้อแรก การเลือกตั้งกลางเทอมในวันที่ 3 พฤศจิกายนนำมาซึ่งความเสี่ยงจากเหตุการณ์ในช่วงสุดสัปดาห์ถัดไป ดังนั้นเทรดเดอร์อาจถือสถานะเบาๆ เมื่อเข้าสู่วันศุกร์ ข้อสอง หากตลาดไม่ชอบสิ่งที่ Microsoft, Alphabet หรือ Amazon รายงาน ความตึงเครียดด้านเครดิตที่เกี่ยวกับ AI จากสัปดาห์ที่แล้วอาจกลับมา ในการเทขายที่วุ่นวาย ทองคำอาจได้รับการซื้อเพื่อหลบภัย แต่ก็อาจถูกขายในระลอกแรกเมื่อผู้คนต้องการเงินสด

สิ่งเดียวที่ต้องจับตา

สิ่งที่ Warsh พูดเมื่อมีคนถามเขาเกี่ยวกับเดือนธันวาคม ข้อมูลเศรษฐกิจอื่นๆ ส่วนใหญ่ในสัปดาห์นี้ถูกตั้งราคาไว้แล้วหรือออกมาหลังการตัดสินใจอยู่แล้ว หากเขามองผลกระทบจากน้ำมันว่าเป็นสิ่งที่มองข้ามได้ หรือเป็นสิ่งที่ต้องต้านทาน นั่นจะกำหนดทิศทางของอัตราดอกเบี้ย ดอลลาร์ และทองคำก่อนเข้าสู่การเลือกตั้งกลางเทอมและรายงานการจ้างงานฉบับถัดไป

เหตุการณ์เศรษฐกิจสำคัญในสัปดาห์นี้

ปฏิทินเศรษฐกิจรายสัปดาห์

26 – 30 ต.ค.

วันที่	เวลา (UTC)	ประเทศ	เหตุการณ์
อังคาร 27	12:30	US	คำสั่งซื้อสินค้าคงทน MoM (ก.ย.)
พุธ 28	13:45	CA	การตัดสินใจอัตราดอกเบี้ยของ BoC
พุธ 28	18:30	US	งานแถลงข่าว FOMC
พฤหัส 29	13:15	EU	การตัดสินใจอัตราดอกเบี้ยของ ECB (ต.ค.)
ศุกร์ 30	09:00	DE	GDP เยอรมนี QoQ (ไตรมาส 3)

วันที่และเวลาถูกต้อง ณ เวลาที่เผยแพร่ ดูปฏิทินเศรษฐกิจฉบับเต็ม