Fed có thể tạm dừng. Thị trường trái phiếu thì sao?

Tuần trước, dữ liệu diễn biến thuận lợi cho Fed. PCE lõi thấp hơn dự báo. Báo cáo việc làm hôm thứ Sáu yếu nhất trong nhiều tháng, với chỉ 29.000 việc làm mới so với dự báo 90.000. Tỷ lệ thất nghiệp cũng tăng lên 4.2%, còn tăng trưởng tiền lương hằng năm chậm lại còn 3.0%, mức thấp nhất kể từ năm 2021. Thị trường hiện định giá xác suất Fed giữ nguyên lãi suất trong tháng 10 ở khoảng 77%. Kỳ vọng về lần tăng lãi suất tiếp theo đã được lùi sang tháng 12. Những thông tin này lẽ ra phải giúp giảm áp lực lãi suất hiện tại. Tuy nhiên, lợi suất kỳ hạn dài vẫn trên 5%. Thị trường trái phiếu chưa mang lại sự giải tỏa như các số liệu kinh tế.

Bối cảnh ban đầu

Số liệu PCE tháng 8 công bố hôm thứ Tư cho thấy lạm phát lõi tăng 3% so với cùng kỳ, thấp hơn dự báo 3.3%. Tuy nhiên, có một điểm cần chú ý: BEA cũng điều chỉnh phương pháp tính PCE trong lần công bố này. Thay đổi đó khiến số liệu được điều chỉnh giảm, điều thường phải xuất phát từ mức giá thấp hơn. Mức tăng PCE lõi theo tháng trước khi làm tròn vào khoảng 0.25%. Cùng báo cáo này, GDP được điều chỉnh tăng từ 1.5% lên 2.2%. Chi tiêu tiêu dùng cũng ghi nhận mức tăng theo tháng mạnh nhất kể từ năm 2025. Tiếp đến là báo cáo việc làm: ngoài con số 29.000 việc làm mới, số liệu tháng 7 và tháng 8 bị điều chỉnh giảm tổng cộng 60.000.

Thị trường cổ phiếu đón nhận các số liệu này như một tín hiệu giải tỏa áp lực. S&P 500 tăng 0.7% trong phiên thứ Sáu. Nasdaq cũng chạm mức cao trong phiên, dẫn đầu là Nvidia, cái tên chúng tôi yêu thích.

Chủ đề 1: Việc làm tháng 9 thấp hơn dự báo là tín hiệu hay biến động nhất thời?

Một báo cáo việc làm yếu đã làm thay đổi các thảo luận về Fed. Câu hỏi trong tuần này là liệu những dữ liệu lao động còn lại có cho thấy cùng một bức tranh hay không. Mở đầu là chỉ số dịch vụ ISM công bố thứ Hai, được dự báo ở khoảng 55, sau mức 55,4. Tuy nhiên, trọng tâm không nằm ở chỉ số chung mà ở cấu phần việc làm, vốn đã ở vùng thu hẹp với mức 47,8 trong tháng 8. Nếu nhu cầu dịch vụ vẫn mạnh nhưng tuyển dụng yếu, nền kinh tế dường như đang tăng trưởng mà không cần thêm lao động. Điều này phù hợp với báo cáo hôm thứ Sáu. Nó cũng khiến Fed khó đánh giá và ra quyết định hơn so với trường hợp dữ liệu đơn thuần cho thấy sự suy yếu.

Số đơn xin trợ cấp thất nghiệp công bố thứ Năm là phép kiểm chứng tiếp theo. Số liệu gần nhất ở mức thấp 197.000 đơn. Đây là cơ sở chính cho lập luận rằng dữ liệu tháng 9 chỉ là nhiễu, thay vì một bước ngoặt lớn. Các doanh nghiệp tuyển dụng chậm, nhưng cũng không sa thải lao động.

Điều gì có thể thay đổi toàn bộ nhận định này: cấu phần việc làm của ISM dịch vụ giảm đột ngột, đồng thời số đơn xin trợ cấp thất nghiệp tăng rõ rệt lên trên 200.000. Mỗi diễn biến đều có thể biến một tháng yếu thành xu hướng suy yếu, đồng thời khiến khả năng tăng lãi suất tháng 9 được xem xét.

Chủ đề 2: Fed đã cân nhắc những gì?

Biên bản cuộc họp FOMC ngày 15-16/9, công bố vào thứ Tư, là sự kiện trọng tâm của tuần. Thông tin đáng chú ý không phải lập trường thiên về thắt chặt vốn đã được biết đến, mà là các điều kiện đi kèm. Fed thực sự đặt trọng số bao nhiêu vào thị trường lao động? Có thành viên nào cho rằng lợi suất 5% đang thắt chặt các điều kiện tài chính? Lạm phát do năng lượng được xem là vấn đề cần xử lý ngay, hay có thể tạm bỏ qua?

Những câu trả lời này quan trọng vì dữ liệu làm cơ sở cho việc tăng lãi suất đã thay đổi. Biên bản FOMC phản ánh đánh giá của ủy ban khi báo cáo việc làm tháng 8 còn mạnh và lạm phát vẫn cao. Giờ đây, bối cảnh lại là số liệu việc làm yếu và báo cáo PCE hạ nhiệt. Ngoài Mỹ, ECB công bố biên bản họp vào thứ Năm. Reserve Bank of India được dự báo tăng lãi suất vào thứ Tư.

Diễn biến nào có thể thay đổi tình hình: biên bản cho thấy việc tăng lãi suất phụ thuộc vào sức mạnh thị trường lao động. Sau đó, Williams hoặc Logan, các thành viên Fed, nhận định dữ liệu tháng 9 là lý do để Fed kiên nhẫn. Sự kết hợp này sẽ khiến thị trường bắt đầu loại khả năng tăng lãi suất tháng 12 khỏi định giá, chứ không chỉ tháng 10.

Chủ đề 3: Vì sao lợi suất kỳ hạn dài vẫn ở mức cao?

Đây là mâu thuẫn xuyên suốt thị trường: tin xấu về lao động cùng tín hiệu tích cực hơn về lạm phát lẽ ra phải kéo lợi suất xuống. Thay vào đó, lợi suất vẫn trên 5%. Tuần trước cũng kết thúc bằng đợt bán tháo trái phiếu toàn cầu, thay vì một đợt tăng giá. Điều này cho thấy một yếu tố khác ngoài Fed đang chi phối thị trường.

Có ba giả thuyết đang được đặt ra. Thứ nhất là nguồn cung. Chính phủ vay nợ lớn khiến nhà đầu tư phải hấp thụ nhiều nợ, và họ yêu cầu mức sinh lời cao hơn để đổi lại. Các phiên đấu giá trái phiếu Kho bạc tuần này sẽ trực tiếp kiểm chứng giả thuyết đó; nhu cầu yếu sẽ củng cố nhận định này. Thứ hai là tăng trưởng. GDP được điều chỉnh tăng, còn chi tiêu tiêu dùng tiếp tục đi lên. Vì vậy, nền kinh tế có vẻ đủ mạnh để tăng lãi suất, bất chấp báo cáo việc làm. Cuối cùng là năng lượng. Xung đột Trung Đông chưa được giải quyết. Chừng nào chi phí năng lượng còn đe dọa giữ lạm phát trên mục tiêu, nhà đầu tư trái phiếu vẫn sẽ yêu cầu mức bù đắp cao hơn.

Điều gì có thể thay đổi toàn bộ nhận định này: nhu cầu mạnh tại phiên đấu giá tuần này, hoặc thông tin đáng tin cậy về việc mở lại eo biển Hormuz khiến giá năng lượng giảm. Một trong hai diễn biến đều có thể tạo điều kiện để lợi suất giảm theo các số liệu kinh tế hạ nhiệt.

Điểm then chốt cần theo dõi

Liệu lợi suất kỳ hạn 10 năm có giảm khi xuất hiện tin xấu hay không. Tuần trước, điều đó đã không xảy ra. Nếu lợi suất vẫn không giảm sau một tuần yên ắng với dữ liệu yếu và tín hiệu kiên nhẫn từ Fed, thông điệp thị trường sẽ rõ hơn. Fed khi đó không còn là động lực chính chi phối lãi suất dài hạn. Chính trái phiếu, chứ không phải ngân hàng trung ương, sẽ quyết định dư địa tăng của cổ phiếu và vàng đến cuối năm.

Các sự kiện kinh tế quan trọng trong tuần

Lịch kinh tế hàng tuần

5 – 9 thg 10

Ngày	Giờ (UTC)	Quốc gia	Sự kiện
Thứ 2 05	13:45	US	Chỉ số PMI dịch vụ (tháng 9)
Thứ 3 06	12:30	CA	Cán cân thương mại (tháng 8)
Thứ 4 07	18:00	US	Biên bản cuộc họp FOMC
Thứ 5 08	12:30	US	Số đơn xin trợ cấp thất nghiệp lần đầu
Thứ 6 09	12:30	CA	Tỷ lệ thất nghiệp (tháng 9)

Ngày và giờ chính xác tại thời điểm đăng bài. Xem toàn bộ lịch kinh tế